한국주식시장의 고유변동성 퍼즐에 대한 연구
A Study on the Relationship between Idiosyncratic Volatility and Stock Returns in the Korean Stock Markets
엄철준(부산대학교); 이우백(한국방송통신대학교); 박래수(숙명여자대학교); 장욱(덕성여자대학교); 박종원(서울시립대학교)
43권 4호, 753~784쪽
초록
본 연구는 한국자본시장에서 고유변동성이 주식수익률과 갖는 관계를 1992년 7월～2012년 6월의표본을 대상으로 횡단면 분석을 통하여 검증한다. 강건한 결과 확보를 위해 검증결과에 영향을미칠 수 있는 실증방법상의 여러 요소들을 고려하여 실증모형을 설계하고, 모형에서 생략된 변수들에의한 영향으로부터 자유로운 결과를 얻기 위하여 선행연구에서 확인된 여러 변수들을 통제하여분석하였다. 분석결과는, 결과에 차이를 가져오는 것으로 잘 알려진 실증방법상의 중요한 영향요소인 고유변동성의 추정방법이나 포트폴리오의 구성방법에 관계없이, 고유변동성이 미래 주식수익률과 유의한 음(-)의 관계를 가짐을 보여준다. 또한 고유변동성-주식수익률 간의 음(-)의 관계는가격결정모형에 생략된 변수들(단기 수익률반전, 모멘텀, 거래회전율, 주가수준)에 의한 왜곡된 현상이아니다. 그러나 이러한 관계는 주식시장의 상황을 통제하는 경우 시장하락기에서만 유의하게 나타나고 시장상승기에서는 그 유의성이 사라진다. 또 수익률의 계절특성을 통제하는 경우 1월에는음(-)의 관계가 확인되지 않는다. 이러한 결과는 Ang et al.(2006, 2009)에서 보인 고유변동성 퍼즐이한국자본시장에도 존재하나 이는 시장하락기에 고유변동성이 주식수익률과 갖는 관계가 나타난결과이며 또 1월 외의 기간에만 나타나는 현상임을 보여주는 것이다.
Abstract
The idiosyncratic volatility (IVOL) puzzle, as first documented in Ang et al. (2006), hasreceived so much attention in the finance literature. We examine the IVOL puzzle in theKorean stock markets. We use monthly realized IVOL based on daily stock returns andconditional IVOL from EGARCH based on monthly stock returns. We find that stocks withrecent past high IVOL have low future average returns in Korean stock markets aftercontrolling for market beta, size and value factors. The negative relationship between IVOLand stock returns is significant and robust for controlling short-term reversal, momentum,trading volume turnover ratio, stock price level. This result saggests that the IVOL puzzleof Ang et al. (2006) exists and there are broad, not easily diversifiable factors in Koreanstock markets. However, we can not find this IVOL puzzle in the up market period andJanuary. In January high IVOL stocks on average outperform low IVOL stocks while inother months they underperform. And in up markets the negative relationship betweenIVOL and stock returns is not significant but it is very significant in down markets. Theseresults mean that high IVOL stocks earn large negative returns when the market goesdown and induce the IVOL puzzle in the Korean stock markets.
- 발행기관:
- 한국증권학회
- 분류:
- 경영학