주식형 펀드의 현금흐름과 주식시장

및 시사점본 연구는 순매각으로 표현된 주식형 펀드의 현금흐름과 주가지수 수익률과의 관계를 월별, 분기별, 일별로 나누어 분석하였다. Warther (1995,1998)의 2단계 회귀분석과 VAR 분석은 실증 결과상으로 매우 유사하였다. 우리의 수익증권 시장에는 포지티브 피드백 거래가 존재하지만 순매각이 수익률에 전혀 영향을 주지 못하는 것으로 판단할 때, 주식형 펀드의 현금흐름은 주식시장 교란의 요인이 되지 못한다고 할 수 있다. 개략적 실증 분석 결과는 다음과 같다.첫째, 월별 분석에서 순매각과 주가지수 수익률 사이에 통계적으로 유의적인 동시적 상관관계가 발견되었는데, 이는 미국의 경우에서와 같이 수익률과 비기대 순매각 사이의 관계임을 알 수 있었다. 이러한 동시적 상관관계가 순자산가치가 아닌 좌수 개념을 사용하는 우리의 순매각 자료에서도 발견되었다는 것은 큰 의미가 있으며, 포지티브 피드백 거래의 존재도 확인하였다. 둘째, 월별 주기보다 긴 분기별 주기를 사용한 검증 결과도 월별 분석에서와 동일한 결과를 얻을 수 있어서, Shiller (1998)가 제기하였던 월별 주기의 문제점에 대한 해답을 부분적으로 제공하였다. 셋째, 초단기인 일별 분석의 결과를 우리의 고유한 판매 및 환매 기준가격 제도를 통해 설명하였다. 이는 미국의 연구에서 시도할 수 없었던 부분으로 우리 시장의 입장에서 매우 중요한 의미를 가진다. 한편, 일별 분석에서는 포지티브 피드백 거래는 발견되지 않았다. 넷째, 일별 자료를 이용하여 주식형 분류의 정의가 순매각과 주가지수 수익률의 관계에 미치는 영향을 알아본 결과, 전체적인 결과를 왜곡시킬 정도로 유의적인 차이를 발견할 수 없었다. 이를 본 연구의 결과가 주식형 펀드의 정의에 따라 왜곡되지 않았음을 보여주는 간접적 증거로 채택하고자 한다.마지막으로 2000년 7월 4일 이후의 일별 분석 결과는 순매각과 수익률의 통계적으로 비유의적인 동시적 음의 상관관계를 보여주었는데, 이는 판매 기준가격 제도에 의해 설명될 수 있다고 본다. 즉, 과거에는 backward pricing을 이용한 펀드 거래 행위가 두 변수간 양의 상관관계를 유도할 수 있었지만, 불완전한 forward pricing은 이러한 관계의 원인을 제거하는 바람직한 개선이었다고 하겠다. 하지만 불완전한 forward pricing이 forward pricing에 비해 어느 정도의 효율성을 가질 수 있는냐는 새로운 실증 연구의 대상이 된다고 하겠다.