개인투자자의 투자성향효과의 검증

이익주는 서둘러 매도하고 손실주는 오래 보유하는 성향인 투자성향효과가 우리나라 개인 투자자들에게서 나타나는지를 검증하는 것이 본 연구의 목적이다. 선행연구인 최운열 등(2004)과는 다음의 네 가지 점에서 차이가 있다. 첫째, 본 연구에서는 투자자의 개인적 특성에 따라 투자성향효과에 차이가 나타나는지를 분석한다. 둘째, 투자성향효과의 이론적 근거로 받아들여지는 전망이론과 심리적 회계 이론 이외에 평균회귀나 정보투자에 대한 투자자의 믿음에 의해서 투자성향효과가 나타나는지를 검증한다. 셋째, robustness 검증으로 계좌별로 PGR과 PLR을 구하여 투자성향효과를 검증한다. 넷째, 분석 자료는 온라인 계좌와 중개인 계좌를 모두 포함하고 있어 투자자 전체에 대한 대표성이 있을 뿐만 아니라 거래방식에 따른 차이가 존재하는지를 검증할 수 있다. 분석에 사용된 자료는 무작위로 추출된 10,000 계좌에 대한 1998년부터 2003년까지 6년간의 거래 자료이다. 이중에서 성별과 나이에 관한 정보가 없는 계좌와 잔고가 48개월 이하로 존재하는 계좌를 제외하고 7,325 계좌에 대해 분석을 실시한다.분석결과 분석 대상인 개인 투자자들에게서 투자성향효과가 강하게 나타난다. 계좌별 검증에서도 투자성향효과는 강하게 나타났으며, 거래량으로 가중한 결과와 이익과 손실금액으로 가중한 결과도 역시 동일하였다. 개인적 특성의 영향은 성별, 거래 회전율, 투자규모, 투자자 능력으로 구별하여 살펴보았다. 남성과 여성 투자자 모두에게서 투자성향효과가 강하게 나타나지만 여성 투자자에게서 더욱 강하게 나타난다. 이는 여성의 손실실현회피성향이 남성보다 강하기 때문인 것으로 밝혀졌다. 거래회전율과 투자성향효과는 특별한 관계를 보이지 않으나 회전율이 가장 높은 그룹에서 성향이 낮게 나타났다. Dhar and Zhu(2002)는 부자일수록 투자성향효과가 약하게 나타난다고 보고하였는데 본 연구에서도 월평균 잔고규모를 투자자 부의 대용으로 간주하고 분석한 결과 투자규모가 클수록 투자성향효과가 약해지는 결과를 얻었다. 투자자의 능력이 높을수록 투자성향효과가 상대적으로 약하게 나타나는 것으로 여러 연구에서 보고되었는데, 본 연구에서는 월간 시장조정 초과수익률의 평균을 투자자 능력의 사후적 지표로 사용하여 분석을 하였다. 분석결과 우리나라에서도 투자자 능력이 높을수록 투자성향효과가 약하게 나타났다. 이 결과는 손실주의 매도비율이 상대적으로 높기 때문에 발생한 것으로 투자자문업에 종사하는 이들에게 시사하는 바가 크다.미국과는 달리 자본이득에 대해 과세를 하지 않는 우리나라에서는 12월에 세금감면매도(tax loss selling)로 인하여 투자성향효과가 나타나지 않는 현상은 없을 것으로 예상하였으며 결과는 예상과 다르지 않았다. 상승장과 하락 및 횡보장의 비교에서는 하락장에서의 차이가 높게 나타났다. 하락장에서 이익주의 매도비율이 높게 나타나는데 이는 합리적인 행위라고 할 수 있다. 주가가 언제 하락세로 반전할지 모르기 때문에 이익이 발생할 때 빨리 매도하는 것이 바람직할 수 있기 때문이다.전망이론 외에 평균회귀에의 믿음이나 정보거래와 같은 동기에 의해 투자성향효과가 나타나는지를 검증하였다. 미국과 호주의 연구결과와는 달리 실현 이익의 사후 초과수익률이 미실현 손실의 동일기간 사후 초과수익률보다 낮았다. 이는 한국의 개인 투자자들은 투자자의 선호에 의해서가 아니라 투자자의 믿음으로 인해 투자성향효과가 나타난다는 증거이다.