역외 원/달러 차액결제 선물환 시장의 불편성과 효율성
Unbiasedness and Efficiency of Korean-won/US-dollar Non-Deliverable Forward Exchange Market
조성일(상지대학교); 김승곤(전주대학교)
18권 5호, 2259~2279쪽
초록
이 연구에서는 제1단계 외환자유화 조치가 시행된 1999년 4월 첫째 주 이후 매주 수요일자 1주일 만기 역외 원/달러 차액결제 선물환율을 이용하여 외환시장의 효율성 가설을 실증적으로 분석하였다. 외환시장 참가자들의 합리적 기대형성방식과 위험 중립성을 가정하는 한 선물환율의 미래 현물환율에 대한 불편성 가설이 성립하고 선물환 투기로 인한 초과수익의 사전적 가능성이 존재하지 않는다면 이는 곧 외환시장이 효율적임을 의미한다. 선물환율의 불편성 가설 성립 여부는 약 외생성을 고려한 다변량 공적분검정에 의하여 분석되었다. 기존의 연구에서의 묵시적 가정과는 달리 약 외생적인 변수는 선물환율이 아니라 현물환율이며 이러한 제약 하에서 선물환율의 불편성 가설을 기각할 수 없었다. 선물환 투기로 인한 초과수익의 사전적 가능성은 기존의 현물환 변화율-선물환 할증의 회귀모형을 이용하였다. 이것은 만약 선물환 할증에 편의가 있다면 이러한 편의에 의하여 선물환 포지션을 취할 경우 평균 이상의 초과수익을 얻을 수 있을 것이라는 시사점을 검증하는 것이다. 추정방법에 있어서 추정계수의 시간 가변성을 고려할 수 있는 상태-공간 모형을 설정하였다. 칼만 필터링에 의한 추정 결과 선물환 편의에 의하여 선물환 포지션을 사전적으로 결정한다고 해도 초과수익의 가능성을 보장할 수 없는 것으로 밝혀졌다. 선물환율의 불편성 가설이 성립하고 선물환 투기로 인한 초과수익의 사전적 가능성이 없다는 것은 1주일 만기 역외 원/달러 차액결제 선물환시장의 경우 외환시장의 단순효율성 가설 혹은 투기적 효율성 가설이 성립한다는 점을 의미하는 것으로 판단된다.
Abstract
This paper examines unbiasedness (FRUH) and efficiency (EMH) hypothesis of forward exchange markets. We employ weekly observations on 1-week matuarity Korean-won/US-dollar Non-Deliverable Forward Rate and Market Average Rate as forward rate and spot rate respectively. The sample starts on 1st week of April 1999 when Korean Authority introduced the 1st Step Foreign Exchange Liberalization Policy and ends on 2nd week of February 2003. Under the risk neutrality assumption, along with FRUH, the non-existence of the opportunity for unexploited excess profit suggests EMH. We conduct Johansen's Multivariate ML Cointegration analysis to test FRUH with the restriction of the weak exogeneity of the spot rate. The results exhibit the null of FRUH cannot be rejected under the restriction. In contrast to implicit assumption of previous studies, for example, Hakkio and Rush (1989) and Tronzano (1992), it is spot rate not forward rate that weakly exogenous in the system. The usefulness and profitability of Filter Rule is applied to test weak-form EMH. 1-step ahead out-of-sample forecast of expected excess profit by forward speculation is derived from State-Space model. As a result of having taken a position which was directed by sign of expected excess profit, the average rate of profit of the rule is not significantly different from that of simple market performance. We cannot expect any useful and profitable information from past information set. In conclusion, EMH and FRUH cannot be rejected.
- 발행기관:
- 한국산업경제학회
- 분류:
- 경제학