Vasicek 기반 연속모형
Intertemporal Capital Asset Pricing Model with Vasicek Variable: Theory and Evidence
이종룡(서울대학교)
38권 2호, 207~229쪽
초록
본 연구에서는 Vasicek(1977)에서의 상태변수를 경기순환과정(Business Cycle)으로 구현한 연속시간에서의 1요인 자산가격결정모형(Intertemporal Capital Asset Pricing Model with Vasicek variable, 이하 VICAPM)을 도출하고 검증한다. Vasicek(1977) 또는 Cox, Ingersoll and Ross(1985b)의 이자율모형과는 달리, 본 연구에서 도출한 이자율모형에서 회귀속도 및 장기평균은 이자율에 따라서 연동한다. VICAPM은 수익률적분(Integral of Instantaneous Rate)을 적용한 자료시차(Data Horizon)별 실증분석모형(Horizontal Model of VICAPM, HICAPM)을 사용해서 검증한다. 실증분석모형은 기대초과수익률에 관한 횡단면 모형이며, 횡단면 모형은 자산 기대초과수익률과 시장포트폴리오 초과수익률의 공분산, 자산 초과수익률의 분산, 자산 초과수익률과 이자율의 공분산으로 구성한다. 실증분석모형을 검증할 재무계량방법은 GMM(Generalized Method of Moments, Hansen, 1982)이며, 검증자료는 유가증권시장에서 자산가격결정모형에 관한 검증연구(김동철, 2004; 김동철, 신성호, 2006; 고봉찬, 김진우, 2007)을 참조해서 구성한 9개 포트폴리오와 시장포트폴리오의 시차별 초과수익률이며, 초과수익률을 구축하기 위해서 사용하는 이자율은 364일 만기 통안채(Monetary Stabilization Bond) 이자율이다. 검증기간은 01:87~12:06이며, 고금리기간(01:87~06:98)과 저금리기간(07:98~07:06)으로 분리한다. VICAPM에 관한 GMM 검증결과는 다음과 같다. 첫째, 월간 시차에서 실증분석모형은 재무계량적 신뢰수준 1%에서 충분히 유의하며 실증분석모형의 요인 즉 자산과 시장의 공분산, 자산의 분산, 자산과 이자율의 공분산은 신뢰수준 1%에서 각각 유의하다. 둘째, 검증기간 및 저금리기간의 주간 시차에서 실증분석모형은 신뢰수준 1%에서 유의하다. 그러므로 VICAPM은 현실성을 보유한 연속모형이라고 보아도 된다.
Abstract
This paper derives a simple intertemporal capital asset pricing model (VICAPM) with a state variable (Vasicek, 1977), which is a proxy for business cycle realizable at negative values, and examines the VICAPM with market data. The model of interest rate derived in this paper, in long-term mean and volatility of which are dependent upon levels of the interest rate, is distinguishable from that in Cox, Ingersoll and Ross (1985a). To test the VICAPM, the paper builds up a horizontal model (HICAPM) of VICAPM. HICAPM is a cross-sectional model with three factors: covariance of the excess return of the asset over the rate of interest, which is derived from the state variable, with the excess return of the market portfolio over the rate of interest, the variance of the excess return of the asset over the rate of interest, and the covariance of the excess return of the asset over the rate of interest with the rate of interest. The HICAPM is tested thru generalized method of moments methodology with KRX data of weekly and monthly horizons. Empirical results imply that the VICAPM well explains the variation of expected excess returns.
- 발행기관:
- 한국증권학회
- 분류:
- 경영학