이사책임감면규정의 도입에 대한 주식시장반응
Stock Market Response to Adoption of Directors’ Liability Limitation Provisions: Evidence from KOSPI listed firms
염지인(연세대학교); 손성규(연세대학교); 오덕교(한국기업지배구조원)
23권 2호, 39~71쪽
초록
최근 자유로운 기업경영활동을 보장하고 유능한 경영진의 영입을 용이하게 하기 위해 이사책임감면규정을 2011년 개정상법의 임의규정으로 도입하였다. 이러한 이사책임감면규정의 도입에 대해 우리나라의 이사선임실태를 보거나 기업오너가 등기이사로 겸직하고 있는 경우가 많고 오너일가의 지배력이 강한 우리나라의 현실상 주주의 대표소송을 무력화시키고 주주의 권한을 침해할 수 있는 조항이라는 반대의견도 제기되고 있다. 이사책임감면규정의 도입이 주주에게 이익이 된다는 주장과 주주에게 손해가 된다는 주장이 모두 공존하여 이론적으로 이사책임감면규정의 도입이 주주에게 어떠한 영향을 미치는지는 불확실하기 때문에 이에 대한 실증적 분석이 필요하다. 그리고 이사책임감면규정의 도입에 대한 공과는 시장반응으로 판단하는 것이 가장 바람직하다고 생각한다. 따라서 본 연구에서는 사회적으로 논란이 제기되고 있는 이사책임감면규정의 도입에 대한 주주들의 시장반응을 실증분석 하고자 하며, 이를 위하여 사건연구방법론과 로지스틱회귀분석 및 회귀분석을 사용하여 분석하였다. 본 연구의 사건일은 이사책임감면규정의 도입의사를 최초로 공시한 주주총회소집통보서일로 선정하였으며, 사건일의 [0일, +3일], [-5일, +5일], [-2일, +2일], [-1일, +1일(0일)] 동안의 초과수익률(AR)과 누적초과수익률(CAR)에 대한 통계적 유의성 검증과 차이분석을 실시하였다. 실증분석결과 사건일(0일)에 이사책임감면규정을 도입한 기업은 유의적인 양(+)의 초과수익률 반응이 관찰되었으나 이사책임감면규정을 도입하지 않은 기업의 경우에는 유의한 초과수익률 반응이 나타나지 않았다. 그리고 차이분석결과에 있어서도 이사책임감면규정을 도입한 기업이 그렇지 않은 기업에 비하여 초과수익률과 누적초과수익률 모두 유의적으로 높게 나타났다. 또한 회귀분석결과에서도 유의성 검증이나 차이분석결과와 마찬가지로 이사책임감면규정을 도입한 기업일수록 주주의 부(CAR)에 유의한 긍정적인 영향을 미치는 것으로 나타났다. 그리고 이사책임감면규정의 도입하는데 있어서 영향을 미치는 변수를 파악하기 위하여 실시한 로지스틱 회귀분석 결과에서는 기업규모, 사외이사비율, 기업지배구조(주주권리보호 부문 점수, 이사회 부문 점수)와 소송(소송여부와 소송건수) 변수가 유의한 영향을 미치는 것으로 파악되었으며, 기업규모가 클수록, 사외이사비율이 높을수록, 이사회가 효율적으로 운영될수록, 피고로 계류 중인 소송건수가 많은 기업일수록, 기업지배구조의 주주권리 보호 점수가 낮게 평가된 기업일수록 이사책임감면규정을 정관에 적극적으로 도입하고 있는 것으로 관찰되었다. 추가로 기업의 재무적 성과에 따라 이사책임감면규정의 도입에 대한 주주들의 시장반응에 차이가 있는지를 분석해 보았으나 분석결과 주주들의 시장반응에는 유의한 차이가 없는 것으로 나타났다. 결론적으로 이사책임감면규정의 도입에 대해 주주들은 비교적 우호적으로 인식하고 있으며, 이사책임감면규정의 도입으로 주주권한이 침해될 것이라는 사회적 우려와는 달리 유의한 부정적인 시장반응은 관찰되지 않았다. 따라서 이사책임감면규정의 도입은 비교적 유리한 사건으로 주주들이 판단하고 있고, 주주의 부에도 긍정적인 영향을 미치는 것으로 판단된다. 본 연구는 이론적으로 불확실한 이사책임감면규정 도입이 주주에게 어떠한 영향이 미치는지에 대해 시장반응을 통하여 실증분석 하였다는데 그 의의가 있다.
Abstract
Recently, directors’ liability limitation provisions(hereafter LLPs) was included in the voluntary provisions in the revised Commercial Law in 2011 for ensuring the free enterprise management and recruiting capable directors easily. However, the objections to the adoption of LLPs have been raised because the adoption of LLPs can deprive shareholders of the opportunity to receive reimbursement for losses due to managerial mismanagement. Theoretically, the impact of LLP adoption on shareholders is still arguable because there exists both view on LLPs’beneficial influence and harmful influence for shareholders and there has been no empirical analysis to clarify this matter. Moreover, it is desirable to examine the market reaction rather than theoretical logics to the effect of LLP adoption. Therefore, the purpose of this study is to conduct an empirical study to examine stock market reaction on the LLP adoptionusing event study methodology, logistic regression and regression. The event date was defined as the date of the convening notice for shareholders' annual meeting when the meeting agenda of the LLP adoption is first announced. In this study, the statistical significance tests of abnormal returns(AR) and cumulative abnormal returns(CAR) for several event windows, ranging from 11 days [-5, 5] to two days [-1, 0] around the event date were performed and the statistical differences between the adoption firms of LLPs and the non-adoption firms were examined. Empirical results showed that the market reaction at the event date was significantly positive reaction for the adoption firms of LLPs but was insignificantly different from zero for the non-adoption firms. In addition, the LLPs adoption firms were shown significantly higher in both AR and CAR than the non-adoption firms. The logistic regression analysis also showed that the variables affecting on the adoption of LLPs were firm size, the ratio of outside directors, corporate governance index(the sector index of shareholders’ rights protection, Board of directors), and litigation(the status and the number of pending litigations). The sector index of shareholders’ rights protection revealed a significant negative relationship with the LLPs adoption, while the rest of the variables showed a significant positive relationship. Moreover, this study conducted further analysis on relationship between the adoption of LLPs and stock market reaction by firm performance but showed no different relationship by firm performance. In conclusion, shareholders considered the adoption of LLPs as a relatively beneficial event, and no significant negative evidence was found in market reaction on the event date. These empirical findings contribute to the recent debate regarding the adoption of LLPs.
- 발행기관:
- 한국회계학회
- 분류:
- 회계학