자본시장의 발달 정도에 따른 합병의 규모효과와 다각화 디스카운트
The Size Effect and the Diversification Effect of M&As Depending on the Level of Capital Market Development
김병진(인하대학교); 정진영(인하대학교)
44권 3호, 547~575쪽
초록
본 연구는 합병의 규모효과와 다각화 효과가 자본시장 발달에 따라 인수기업의 기업가치에어떠한 변화를 가져다 주는가를 규명하고자 2001년부터 2012년까지 한국거래소 유가증권시장에서M&A를 공시하고 그 효력이 발생한 1,293개 사건을 표본으로 사건연구(event study)를 실시하였다. 그 결과 첫째, 합병의 실증분석에 있어서 퍼즐로 남아 있는 합병 공시의 규모효과(Size effect)가 자본시장의 발달에 따른 부채효과에 기인한다는 것을 밝혀내었다. 즉, 부채사용에 따른감시 통제효과가 소규모 기업일수록 상대적으로 크게 나타나는데, 자본시장 발달 정도에 따라 2001 ~2008년, 2009~2012년으로 나누어 합병의 시장 반응을 조사한 결과, 상대적으로 발달이 미숙한자본시장(2001~2008년)에서 부채로 인한 규모효과가 강하게 나타나며, 발달된 자본시장(2009 ~2012년)에서는 부채로 인한 규모효과가 사라지는 것을 확인하였다. 이는 자본시장이 발달될수록자기 자본조달이 용이해져 부채로 인한 감시 통제효과가 줄어들고 그에 따라 부채를 많이 가짐으로써 누릴 수 있는 소규모 합병기업의 이득이 줄어드는 것으로 해석할 수 있다. 둘째, 합병의다각화 효과는 자본시장이 발달될수록 다각화 디스카운트가 더 크게 나타나 기업가치를 감소시킴을확인하였으며, 이는 다각화 효과가 자본시장 발달 정도에 따라 음의 관계를 갖는다는 Fauver et al. (2003)의 연구결과와 일치하고 있다. 이러한 연구 결과는 자본시장을 통한 기업의 성장이라는측면에서 자본시장 발달로 기업가치에 미치는 영향이 달라질 수 있음을 기업의 인수합병을 통해살펴본 최초의 논문으로서 그 의미가 크다고 할 수 있다.
Abstract
This study is intended to determine what changes the size effect and the diversification effect of M&As bring about to acquiring firm’s firm value depending on the level of capital market development. To that end, an event study is conducted on the samples of 1,293 events where M&As were disclosed and took effect in the KOSPI markets between 2001 and 2012. First of all, the study finds out that the size effect of the M&A disclosures, which remains an unsolved puzzle in the empirical analysis of M&As, is attributable to debt ratio. Namely, the study indicates that small-cap firms have higher abnormal returns (AR) on M&As than large-cap firms when debt ratios are high. This can be interpreted that the effect of control and oversight due to the use of debt is shown relatively bigger for small-cap firms, and the influence of M&As on firm value also is bigger for small-cap firms. In addition, the size effect stemming from debt is amplified in the capital markets that are relatively underdeveloped, and the size effect stemming from debt disappears in the developed capital markets. This means that equity financing becomes easier in more developed capital markets, lessening the effect of oversight and control attributable to the use of debt, and ultimately the benefits decrease that can be enjoyed by small-cap firms in the M&As by having a high level of debt. Meanwhile, the study verifies in terms of the diversification effect of M&As that the diversification discount is greater for more developed capital markets, which is also in line with the study results by Fauver et al. (2003) that indicated that the diversification effect is in a negative (-) relationship with the degree of capital market development.
- 발행기관:
- 한국증권학회
- 분류:
- 경영학