절대고유수익률과 미래 주식수익률의 관계에 관한 실증연구
An Empirical Study on the Relation between Absolute Firm-Specific Return and Future Stock Return
김류미(서울대학교); 채준(서울대학교)
44권 5호, 1031~1063쪽
초록
자산가격결정이론에 따르면, 개별 주식의 실질 가격 움직임에 영향을 주는 것은 체계적 위험요인과기업고유 위험요인이다: 체계적 위험이 기대수익률을 결정하므로 시장에서 실현된 주식수익률과예측된 주식의 기대수익률의 차이는 결국 기업 고유정보가 설명하게 된다. 본 연구에서는 이러한차이를 나타내는 기업고유수익률의 크기, 즉 절대고유수익률(absolute firm-specific returns)과미래 주식수익률의 관계에 대해 분석하였다. 이를 위해 국내 비금융 제조기업을 대상으로 1987년1월부터 2011년 12월까지의 주간수익률 자료를 이용하여 실증분석을 실시하였다. 기업고유수익률은 Fama-French 3요인 모형을 이용하여 산출하였다. 분석 결과에 따르면, 절대고유수익률이 큰 기업으로 이루어진 포트폴리오는 이후에 상대적으로낮은 수익률을 갖는 것으로 나타났다. 이러한 관계는 포트폴리오의 구성기간과 보유기간에 상관없이 항상 유의한 것으로 나타났다. 또한, 강건성 검정을 위해, 기업규모, BE/ME, 체계적 위험, 과거 고유변동성, 거래량을 통제한 후에도 여전히 유의하게 나타났다. 추가적으로, 본 연구의 결과가어느 특정 시점에서만 국한되어 나타나는 현상일 가능성이 있으므로 이에 대한 검증을 위해 전체표본을 5년 단위로 세분화 하여 기간별 분석을 하였다. 그 결과, 첫 5년 동안에는 절대고유수익률과 미래 주식수익률 사이의 음의 관계가 유의하지 않으나 그 이후 기간은 모두 유의하였으며, 과거보다는 최근으로 올수록 그런 관계가 점점 더 강해졌다. 이처럼 절대고유수익률과 주식가격에 예측력을 가질 수 있다는 결과에 대한 이론적 근거는 기업고유수익률이 지니고 있는 정보성, 또는 기업고유수익률이 드러내는 모형의 추정오차에 대한 기존문헌에서 찾아볼 수 있다. 정보비대칭이 존재하는 실제 주식시장에서 주가의 정보성이나 모형의불확실성은 미래 주식수익률에 영향을 미칠 가능성이 크다. 결과적으로 본 연구는 한국 주식시장에서 기업고유정보로 유발되는 절대고유수익률이 미래 주식가격에 대한 예측력을 가지는 것을 보였다는 점에서 그 의미가 있다.
Abstract
According to the asset pricing theory such as APT or factor model, both systematic risk factor and firm-specific risk factor affect real movement of individual stock price: firmspecific risk factor explains the difference between realized stock return in market and expected return by asset pricing model, as systematic risk factor determines expected return. This study investigates the relation between absolute firm-specific return and future stock return, using all non-financial firms in Korean stock market for the period from 1987 to 2011. Firm-specific return is estimated by Fama-French 3 Factor model. We find that portfolio with low absolute firm-specific return outperforms portfolio with high absolute firm-specific return over the next period. This result is always significant regardless of formation period and holding period of portfolio. Furthermore, the negative relationship between absolute firm-specific return and future stock returns is robust to controlling for firm size, book-to-market ratio, systematic risk, idiosyncratic volatility, and trading volume. Finally, to examine the possibility that this result is induced from specific short period, we divide the sample into 5-year subperiod samples and analyze the performance of our study. Except the first 5-year subperiod, the portfolio with low absolute firmspecific return outperforms in every subperiod, and this relation is increasingly stronger in recent period than in the past. As a result, this study is contributed to show that the absolute firm-specific return caused by idiosyncratic component has the predictability of future stock price in Korean stock market.
- 발행기관:
- 한국증권학회
- 분류:
- 경영학