무상증자, 액면분할, 주식배당: 주가와 거래량 효과
Stock Return and Liquidity Effects of Bonus Issues, Stock Splits and Stock Dividends: Evidence from Korea
서정원(성균관대학교); 김현석(성균관대학교)
47권 1호, 27~67쪽
초록
본 연구는 2006～2011년 기간을 대상으로 한국 상장기업의 무상주 발행 수단인 무상증자, 액면분할, 주식배당의 유사점과 차이점을 분석하고, 무상주 발행활동이 단·장기 주가성과와 거래량에 미치는효과를 검증한다. 세 수단은 모두 발행 주식수를 증가시킨다는 공통점이 있지만, 주식수 증가배율, 실행수월성, 발행동기, 기업특성 등의 차이 때문에 서로 간 대체성은 작아 보인다. 예를 들어, 평균주식수 증가배율은 액면분할(664.8%), 무상증자(68.6%), 주식배당(5.5%) 순으로 큰 차이를 나타낸다. 다시 말해 무상증자는 2배 이상의 주식수 증가가 드물지만, 액면분할은 1:5, 1:10 등의 분할을 통해주식수의 획기적 증가가 발생하며, 주식배당은 주식수 증가가 가장 작게 발생하는 수단이다. 이사회결의만으로 실시될 수 있는 무상증자에 비해, 주식배당과 액면분할은 각각 주주총회 보통결의, 특별결의가필요하다. 수익성 등 기업특성 면에서 무상증자와 주식배당 실시기업이 상대적으로 우수한 반면, 액면분할은 감자-액면분할-유상증자로 이어지는 구조조정 과정에서 실시되는 경우가 자주 있어 기업특성이가장 나쁜 편이다. 공시에 대한 주가 단기반응은 무상증자, 액면분할, 주식배당 모두 유의적인 양(+)의 평균 CAR 값을나타내지만, 세 수단 간 평균 CAR의 유의적 차이는 없었다. 횡단면 회귀분석 결과에 따르면, 무상주발행 수단 간 CAR의 차이는 없었으나, 주식수 증가배율이 높을수록 CAR이 높아지는 경향이 있다. 공시 후 1년～3년간 장기주가성과는 세 수단 모두 평균 BHAR(즉, 매입보유초과수익률)이 거의 유의성이없었고, 절반 이상의 실시기업이 음(-)의 BHAR값을 나타내었다. 또한, 주식수 증가배율이 높다고해서 장기주가성과가 더 우월하지는 않았다. 주가조정이 일어나는 권리락일, 배당락일, 신주상장일전후 기간 시장참가자들의 착시효과로 인해 주가가 상승한다는 이른바 가격 착시효과에 대한 증거는거의 없었다. 마지막으로 거래유동성을 분석하였는데, 주식수 증가배율이 높은 액면분할은 유의적인거래회전율의 증가가 발생하지만, 무상증자와 주식배당은 거래회전율의 증가가 미미하였다. 결론적으로무상주 발행 세 수단은 서로 간 대체성이 없으며, 일시적으로 긍정적 주가반응을 이끌어낼지는 모르나장기주가부양 효과는 없어 보인다. 액면분할의 경우만 거래유동성이 증가하며, 이 또한 장기기업가치상승을 이끌어내지는 못하는 것으로 보인다.
Abstract
This paper studies (i) bonus issues, (ii) stock splits and (iii) stock dividends. Korean firms often use these methods to award shares of common equity to shareholders with no consideration (i.e., with no capital transfer from shareholders to the firm). Our dataset consists of a total of 400 cases of bonus issues, stock splits and stock dividends that were performed by Korean firms over the period 2006~2011. Although all three methods increase the number of shares in circulation, they do not appear to be substitutes for one other.For example, the mean share increase ratio varies widely among them—664.8% for stock splits, 68.6% for bonus issue, and 5.5% for stock dividends. This means that stock splits increase the number of stocks dramatically—e.g., through 1-for-5 or 1-for-10 stock splits; it is rare for bonus issues to more than double the number of shares; and stock dividends increase the number of shares only slightly. Bonus issues are easy to carry out (only with board approval), whereas stock dividends and stock splits require ordinary and special shareholder resolutions, respectively. We find that the short-term price reaction to announcements (for example, as measured by the mean CAR (-1, 1)) is significantly positive in all three methods. However, cross-sectional regressions show that there is little difference in CAR among these methods, although CAR tends to increase significantly with the share increase ratio. Meanwhile, the long-term stock price performance over 1 to 3 years after announcements (as measured by the mean value of BHAR) is not significant in any method; moreover, more than half the firms in our sample display negative BHAR. We find little evidence in favor of the so called “the illusion-effect-hypothesis” that postulates that stock returns on ex-dates or new-share listing dates tend to be positive because downward adjustments of stock prices at the beginning of those days makes shares appear cheaper to investors who then push up stock prices. Finally, liquidity, as measured by the stock turnover ratio, increase significantly in stock splits, but not in bonus issues and stock dividends. In conclusion, the three methods are not substitutes to one another. While they may give rise to favorable stock price responses to announcements, their long-term stock price effects are non-existent or even negative. Liquidity increases only after stock splits and this increase in liquidity does not appear to generate long-term stock price gains.
- 발행기관:
- 한국증권학회
- 분류:
- 경영학