선물·옵션 만기일의 주가조작 행위에 대한 실증분석
An Empirical Analysis of Stock Price Manipulation in the Expiration Days of Futures and Options
양철원(단국대학교)
47권 5호, 709~739쪽
초록
본 논문은 만기일 효과의 원인 중에 하나로 지목되는 주가조작(manipulation)에 대해 Kumar and Seppi(1992) 모형의 예측을 한국시장 자료를 사용하여 검증하였다. Kumar and Seppi(1992)는 선물매수(매도)포지션을 가지고 있는 투자자의 만기일 최적행동은 현물을 매수(매도)함으로서 현물가격을높게(낮게) 만드는 주가조작임을 증명하였다. 본 연구는 한국시장에서 동일 투자자에 의해 개설된선물과 주식의 계좌자료를 사용하여, 만기일에 미결제약정 수량을 보유한 투자자들이 결제가격으로사용되는 주식 종가 결정시 주가조작 행위를 하는지를 분석하였다. 분석 결과, 만기일에 선물 미결제약정수량의 매수포지션이 큰 투자자일수록 종가가 더 높게 형성되도록 직전예상체결가 대비 높은 가격의주문을 제출함을 발견하였다. 반대로 매도포지션이 큰 투자자일수록 직전예상체결가 대비 낮은 가격의주문을 제출하였다. 이는 Kumar and Seppi(1992)의 만기일의 연계시세조종 모형과 일치하는 결과이다. 또한 이런 주가조작 행위가 실제로 종가 형성에 유의미한 영향을 주는지 사후적 결과를 검토하였다. 회귀분석 결과, 만기일 미결제약정 수량과 주문 가격충격 사이의 유의미한 증거를 발견하지 못하였다. 요약하면, 본 논문은 파생상품 만기일에 현물 종가에 대한 조작을 시도하려는 주문들이 존재함을발견하였지만 그 행위가 실제로 유효하게 가격을 조작하고 있다는 증거는 찾지 못하였다.
Abstract
This paper examines the prediction of the Kumar and Seppi (1992) model for stock price manipulation, which is deemed a cause of the expiration-day effect, in Korea. Kumar and Seppi (1992) show that investors with long (short) position in futures have an incentive of stock price manipulation to buy (sell) on spot. In this study, using the data of simultaneously held spot and futures accounts of investors in Korea, we analyze whether futures investors manipulate the closing prices of underlying stocks on the expiration day. The empirical implications are as follows: First, we find that investors with larger long (short) positions in futures submit a higher (lower)-priced limit purchase (sale) orders, consistent with Kumar and Seppi (1992)’s prediction. Second, however, the price impact of these orders is not statistically significant. In summary, we conclude attempts to manipulate closing stock prices at expiration do not yield material impacts. This might evidence that the Korea stock market is sufficiently efficient to neutralize stock price manipulation on expiration dates.
- 발행기관:
- 한국증권학회
- 분류:
- 경영학